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減持規則醞釀優化,收緊四年后將迎哪些調整

第一財經 2019-10-23 22:44:26 聽新聞

針對不同類型的股東考慮實施不同的制度約束。

減持修規“胎動”。

第一財經記者獲悉,監管部門正醞釀對減持規定進行優化,針對不同類型的股東考慮實施不同的制度約束,特別是針對PE/VC等股權投資機構,希望可以形成“有進有退”的格局,使創投機構能夠更好地發揮其應有的作用。

4年前股市異常波動之后,為防控風險,限制忽悠式減持、清倉式減持,監管部門專門出臺了針對大股東、董監高等特殊主體的減持限制政策,以打擊市場亂象,規范市場秩序。

2017年5月,證監會對減持規定進行了修改,在保持持股鎖定期、減持數量比例規范不變的基礎上,結合實踐中出現的新情況、新問題,對減持規定進行了調整。

“投資Pre-IPO階段的PE,進入時估值就已經很貴。它們往往投資期限很短,目標也很明確,就是企業上市后退出,快速套利。我認為監管層對減持的限制,主要是基于防止套利的考慮。但是,對于投硬科技的創投機構,嚴格的減持限制就會帶來巨大的資金壓力。”針對此次醞釀中的修規,一位投資機構副總裁10月23日對第一財經記者稱,建議減持政策可以更加細化。

不過,在業內人士看來,減持規則的修改不會是,也不應該是簡單的收緊或者放松。一家中型券商投行部負責人對第一財經表示,明年7月科創板首批上市企業將迎來解禁潮,加上企業股權分散、參與機構較多,集中解禁會對市場形成較大壓力。他對第一財經表示,希望在這一輪改革窗口期,可以對減持規則進行更加系統地完善。

PE/VC迎差異化監管

監管層正在計劃從多個領域針對私募股權投資機構進行支持。10月17日,證監會主席易會滿主持召開私募股權和創投基金座談會,會上對私募股權基金的作用給予了較高評價,并提出了具體支持舉措。

“私募股權基金作為新型的金融產品供給,有利于促進創新資本形成,改善法人治理結構,支持企業重組重建,推動生產要素向更具前景、更具活力的領域轉移和集聚,在支持科技創新、發展直接融資、助推產業轉型升級等方面,正發揮著日益重要的基礎性、戰略性作用。”證監會認為,私募股權基金已經成為促進新舊動能轉換的“發動機”、推動經濟結構優化的“助推器”、優化資源配置的“催化劑”和服務實體經濟發展的“生力軍”。

同時,對于股權投資基金證監會將進行差異化監管,將股權基金和證券基金區分開來,將創業投資基金同一般股權基金區分開來,將高風險機構、重點機構和一般機構區分開來,實施分類監管。

證監會還在研究股權和創投基金管理人利用多層次資本市場融資的方式和路徑,進一步優化創業投資基金“反向掛鉤”政策,以及推動完善私募股權基金稅收政策和中長期資金投資私募股權基金的政策規定。

股權投資機構的重要作用不言而喻,而對于它們當前募資難、退出難的處境,監管層也了然于心。

“PE/VC對時效性要求較高,目前減持數量、減持比例,都面臨明確的政策規定,如果該退時沒法退,受到的影響就比較大。”投中研究院院長國立波對第一財經記者表示,當前股權投資行業有兩大短板,一是科創板對于PE/VC退出缺乏包容性和時效性,二是創投機構的“反向倒掛”機制沒有普遍發揮作用,整個行業來看,依然是“5+2”的很多基金在延期,甚至10年都退不出。

前述投資機構副總裁告訴記者,作為專門投資硬科技的機構,項目匯總蟄伏時間較長,有的長達六七年。上市之后又遭遇減持限制,又要延期五六年,對資金鏈帶來較大壓力。

減持規則與質押規模

2018年下半年以來,上市公司股權質押平倉事件不斷爆出,股權質押風險成為A股市場主要的風險點之一。特別是去年10月開始,監管部門不得不采取措施,通過紓困基金等各種方式,緩解民營企業融資困境及上市公司股權質押風險。

對于股權質押風險發生的原因,易會滿在今年5月上市公司協會年會上曾表示,“近年來,有的上市公司心態浮躁,急功近利,盲目加杠桿擴張,少數大股東高比例質押股份,有的還反復質押、循環質押。當宏觀經濟金融環境發生變化時,債務風險、質押風險就水落石出。這就是不敬畏市場、違背市場規律的必然結果。”

不過,市場也有觀點認為,融資渠道受限,是上市公司轉向股權質押融資的重要原因。廣發證券10月8日研報提出,股權質押資金融入方以民企為主,相較資源背景更有優勢的國企,民企融資渠道受限、融資成本高,在2017年以來,金融去杠桿、非標融資收緊之后,民企融資渠道進一步受限,轉而投身股權質押融資,推動規模達到歷史高點。

2013年至2017年,民企質押市值從2013年底的0.7萬億元增長至2017年的5.4萬億元,翻了七倍;而同期國企質押市值從0.14億元上漲至0.77萬億元。民企股票質押占比也顯著上升,由2013年末的71%最高曾上升至80%,近年維持在78%上下;而國企則穩定在10%左右,變化不顯著。

對上市公司而言,減持受限也是股東轉向股權質押融資的一個原因。

在股市異常波動之后,證監會對減持規則做過三次大的調整。2015年7月8日,為維護證券市場穩定,證監會發布了證監會公告〔2015〕18號(下稱《18號文》),對上市公司大股東、董監高通過二級市場減持股份的行為予以限制。

2016年1月7日,在《18號文》到期后,為實現監管政策有效銜接,證監會制定了《上市公司大股東、董監高減持股份的若干規定》,對上市公司大股東、董監高的減持行為作了較為系統的規范。

2017年5月26日,證監會對《減持規定》進行修改,在保持現行持股鎖定期、減持數量比例規范等相關制度規則不變的基礎上,對減持制度作進一步的調整和完善。

數據上看,2017年減持新規推出之后,股權質押規模出現過比較大幅度的增長。

Wind數據顯示,截至2015年7月8日,共有2770家上市公司存在股權質押情況,合計質押2568.58億股,質押股份數在10億股以上的上市公司有27家,質押股份數在1億股~10億股之間的上市公司有616家。

到了2016年1月7日,共有2772家上市公司股東質押股票,僅比上次發布減持規定時增加2家;質押股份數量合計2978.29億股,相較之前增加約16%。質押股份數在10億股以上的上市公司增加了8家,共有35家;質押股份數在1億股~10億股之間的上市公司有702家。

再看最近一次。截至2017年5月26日,上市公司股權質押增速加大,共有3203家上市公司存在股權質押情況,合計質押4961.83億股,相較2016年1月7日時增長66.6%。并出現了1家質押數量在百億股以上的公司,質押股份數在10億股以上的上市公司共有76家,質押股份數在1億股~10億股之間的上市公司有983家。

最新數據顯示,截至今年10月23日,滬深兩市有3585家上市公司進行了股權質押,質押總計5949.40億股,質押股份市值合計4.56萬億元。其中,99家質押股份占總市值比重逾五成,其中12家質押股份占總市值比重超七成。

減持規則需系統性完善

上市公司有兩類股東,中小投資者往往“聞減持色變”,認為減持政策放松將刺激拋售潮,對股價形成較大沖擊。但是對于實際控制人、大股東等特殊股東,則依賴減持進行交易退出,完成投資閉環。

減持本身是中性行為,關鍵是進行科學合理的制度限制,防止不公平減持,保護中小投資者的合法權益。

近日天風證券進入集中解禁期引發市場高度關注,公司股價也出現連續跌停。對此有業內人士對記者表示,股價跌停說明市場對天風證券解禁股東減持的預期特別強,因為天風證券剛剛IPO不久,大多數股票處于鎖定期,實際流通股非常小。

上述券商投行部負責人對第一財經分析,鎖定期的設計,只是將減持壓力延后,并未真正解決減持的問題。集中解禁期到來,上市公司股價往往會受到沖擊。

在他看來,目前國內私募基金面臨的客觀環境就是,解禁期一到,LP就會給他們套現退出的壓力。“規則設計上,可以考慮階梯式解鎖的方式,比如說3個月、6個月、12個月、18個月、24個月,等等,分別解鎖一定的比例。”他認為,階梯式解鎖,可以更好地落實反向掛鉤政策,鼓勵一級市場資金投資相對早期的企業。

同時,鎖定期滿后,也不需要繼續限制減持比例。上述券商投行部負責人分析,炒作資金從建倉、拉升到出貨往往需要較長周期,如果階梯式解鎖,時間周期較短,炒作資金就很難進行股價操縱,有利于推動資金進出趨于理性。

“我們曾通過并購,成為一家上市公司的第六大股東。這讓我們很頭疼,因為退不出去了。一旦減持,對市場影響非常大。”前述投資機構副總裁對政策的期待是,能否按照投資機構類型、投資年限、基金時長等進行分類,不搞一刀切。

目前市場上投資者普遍擔憂,一旦減持政策放松,會助長”減持大潮“。對此有接受采訪的創投機構人士表示,減持壓力確實不小,但減持動力并不足。股指處于低位,對于很多投資機構來說,目前并不是最佳的減持時點。

責編:石尚惠

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